世茂债股双杀，“新并购王”许世坛还能狂奔多久？丨棱镜

作者 | 郭菲菲  编辑丨杨布丁  

出品 | 棱镜·腾讯新闻小满工作室 

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“每个企业可能不太一样，但政策如果不转向，即使中国最厉害的开发商，也就是三个月。”11月5日，以世茂集团（00813.HK）总裁许世坛为首的管理层表示称，但又随即补充说，这是个夸张的说法，我觉得不会这么极端。

彼时，因为一则最终证伪的陆家嘴信托逾期传闻，导致世茂债股双杀，许世坛紧急出面澄清。

三个月未到，调控政策稍见宽松，而世茂则再遇惊雷，这次可能更加危急。

从12月13日至15日，连续三日，世茂系在股市、债市震荡不休。以跌幅最大的世茂集团（0813.HK）为例，三日股价分别下跌12.16%、19.92%及2.47%。

这背后是一连串层出不穷的利空消息所致，包括上海的集团总部大楼抵押融资、物业资产关联交易遭监管问询、终止抛售上海110套房源、多家机构下调评级、传闻内部通知负债只还利息不还本金等，种种迹象最终指向——世茂“缺钱了”。

TOP 10房企中，福建商人许荣茂实控的世茂集团，是为数不多处于“三道红线”行列中的绿档，且在数月前刚获得投资级别的内地开发商。2021年半年报显示，世茂集团账面资金还有823.8亿元，现金短债比为1.9，有息负债为1645.1亿元。

但在行业整体寒冬下，2019年开始激进扩张的世茂逐渐失速。尽管其宣称净负债率连续十年保持在60%以下，更大的风险则来自规模不明的表外负债，一旦计算在内，世茂成色将会如何？

12月15日，瑞银报告就指出，世茂集团明年1月将有约25亿元人民币的境内债券到期，到4月将有7亿美元的境外债券到期，推算明年全年将有价值44亿美元的境内、境外债券以及境外银团贷款到期，“这并不包括1200亿元人民币的表外债务”。

对于近期波涛汹涌的舆情，世茂集团旗下控股子公司世茂股份（600823.SH）在12月14日晚间公告称，目前，公司各项生产经营活动正常，经营活动并未发生重大不利变化，且未发生影响公司偿债能力和债券还本付息的不利事项。

12月16日起，世茂系三支股票已开始止跌回暖。

物业资产左右手腾挪，引来监管问询

12月13日晚，世茂股份（600823.SH）公告称，拟将旗下物业管理业务全部出售给世茂服务（0873.HK），交易对价为16.535亿元，用于商业地产项目开发。

交易公告显示，2020年、2021年上半年，世茂物业归母净利润率分别为16.8%、18.7%，而上市公司分别为7.1%、9.6%；世茂物业2020年净资产收益率为47%，而上市公司为5.9%。

两家公司的实控人均为许荣茂，构成关联交易。左手倒右手内部腾挪资产之后，上交所随之发来问询函，除了关注对价公允性、估值之外，还质问该交易是否涉及通过转移优质资产向关联方输送利益，损害中小股东合法权益等。

一位行业资深分析师对作者解读称，这个时间点卖掉物业资产，大概率是缺钱，物业上市获得高估值来圈钱，然后为关联公司输血，所以这笔交易“市场观感很差”。

12月14日，摩根大通下调世茂集团、世茂股份投资评级至低配。其在报告中指出，该笔交易显示了世茂紧张的流动性环境，同时也是公司治理的危险信号，因其把物业管理的现金流转移到开发商层面。

对于这笔交易，世茂集团回复作者称，世茂服务借此介入商业物业管理细分领域，收购的一线及重点二线城市项目与公司现有业务相辅相成，世茂股份则能优化人效，提质增效，集中精力聚焦商业综合体以及商业轻资产业务，助力集团清晰划分各业务模块，集中资源夯实各业务模块能力，“符合多方利益诉求”。

与此同时，世茂集团宣布，“因网上传言影响后续流程”，决定终止抛售上海110套房源。这一动作同样令市场生疑。

该笔抛售最早追溯到10月冲上微博热搜的“上海神秘房东抛售93套房”，实际为世茂集团旗下资产。除了内部员工认购14套之外，其余93套房源则面向市场出售。由于房价低于周边二手房，这些房源当天即被卖完，按照8.5万元/平米的均价来算，110套房源合计最高回笼资金约为7.5亿元。

但实际上，多家媒体报道称，在卖房之前，这批房源已经被抵押给了陆家嘴信托，期限从2020年1月21日到2022年1月20日，债券数额9.5亿元。这直接导致交了购房款的买家无法过户，“世茂无偿占用购房款”的质疑声随之四起。

其实，资产被抵押的，不止这110套房源。12月2日，世茂确认称，位于上海浦东新区的总部大楼世贸大厦已被抵押、用于融资。此外，天眼查数据显示，2021年9月，世茂将北京茂悦盛欣企业管理有限公司抵押给招商财富资管，北京茂悦盛欣持有北京世茂大厦在内的物业资产。

财报亦显示，截止2021年6月底，世茂集团已经抵押账面价值801.4亿元的物业、土地项目等资产，作为公司所获银行融资的抵押。

此外，在12月7日，世茂集团公告称，拟配售1.45亿股现有股份，每股8.14港元的配售价相较上一个交易日折让约8.54%，最终可得约为11.73亿港元，用于偿还公司债务等用途。

信托正寻求展期，表外负债或超千亿

为如期偿还债务，世茂正在想方设法频频回血。而眼下，两期信托借款正面临违约风险。

经济观察报报道称，世茂正与国通信托就“国通信托·东兴603号福建国泰二期特定资产收益权投资集合资金信托计划”第18期、19期洽谈延期兑付事宜，世茂旗下福建五环实业有限公司为借款人。这两期信托借款分别为3360万元、5440万元，分别于2021年12月10日、13日到期。

截止目前，尚无该信托借款的具体展期结果。

值得注意的是，截止目前，世茂并未在公开债券市场出现任何违约和逾期，亦未出现类似恒大、佳兆业等房企体外理财产品逾期维权事件。此外，在海外美元债市场中，世茂集团到2022年一季度暂无美元债到期。短期流动性压力下，此前，三家上市公司亦在积极回购股票，试图增强投资者信心。

但即使如此，行业房企频传爆雷的风声鹤唳下，寻求债务延期依然会惊动投资者的神经。

“信托谈展期，在现在市场环境中很常见，只不过这次被发酵了。”上述分析师对作者表示，后面就看公司能否如此前宣称准备好兑付资金，用于偿还公开市场债务了。

一位地产投资界人士对作者表示，现在市场有做空，或做多通过舆论影响来牟利的，但本身做空或做多机制就是防止企业乱来的，世茂的风险和不确定性恰恰来自于表外负债，规模到底多大，对世茂资金面的具体影响无法窥测，所以资本市场对于风险信号，宁可信其有。

上述投资界人士推算称，世茂表外负债可能约为1000亿元，此外还有来自泉州的民间融资及供应商抵押商铺，规模也有数百亿，所以估算今年回款要3000亿元才盖得住。

此前在11月初的投资人会议上，许世坛称，“目前回款已经超过2000亿元，这是对债务最好的保障”

瑞银的报告则估算称，世茂集团的表外负债约为1200亿元人民币。

“集团下一步可能会出售香港的两个发展项目，分别为九龙大窝坪项目和其与本地发展商合作的长沙湾维港汇住宅项目的权益，可回笼约16亿美元。此外，亦有可能出售世茂服务的股权。”瑞银在报告中写道。

二代上位开启大并购，还能蒙眼狂奔多久？

庞大的债务压力，其实早在两年前就已埋下伏笔。

2019年初，许荣茂的儿子、时年41岁的许世坛，被委任为世茂集团总裁一职，世茂也就此开始疯狂并购之路。继孙宏斌之后，许世坛被业界誉为“新并购王”。

从当年3月开始，短短80天内，世茂一路高调，斥资近200亿元，收购泰禾、万通地产、粤泰股份、明发集团等房企旗下超过20个项目。2020年，世茂还接手陷入债务危机的福晟集团旗下项目，许世坛曾宣称，“五六十亿能够拿到超千亿元的货值”。但时至今日，这一千亿级并购仍陷僵局，双方在债务重组等诸多问题上尚存争议。

令人称奇的是，尽管并购不断，世茂集团的净负债率还是连续十年保持在60%以下，明股实债等粉饰财报的质疑声屡次见诸市场。

“前两年并购的雷有点多，加上规模冲得有点猛，以及受福晟拖累。”上述资深分析师对作者表示，这为世茂自身埋下了债务隐患。

蒙眼狂奔的路上，迎头赶上行业严厉调控，世茂不得不慢了下来。

2021年半年报显示，世茂集团仅拿到19块土地，合计拿地金额201亿元，同比下降68.9%；拿地金额占销售金额的比重为13.2%，同比下降45.4%。在地产研究机构克而瑞半年新增货值的统计排名中，其排名从去年同期的第16位，直线下滑至第82位。

与此同时，受累于行业整体寒冬，世茂销售额增速也在下滑。世茂运营数据显示，前10月，累计合约销售额为2418.4亿元，同比仅上升5%。

公司管理层在11月初的投资人会议上表示，今年销售额大概为2900亿元，本来目标是3300亿元，公司从7月份已经开始降价促销。“现在是保刚兑，集中资金保证债券的偿付，后续融资正常了，还是会买地的。”

被迫吞下激进扩张恶果之后，“地产二代”代表许世坛这次能否带领世茂集团走出困境？

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